大发彩票-通胀预期提升股票主力

通货紧缩的幽灵又回来困扰着欧洲。根据债券市场的收支平衡率衡量,欧元区所有最大经济体在过去几周都出现了通胀预期。以下是根据通胀挂钩和传统债券收益率差异,法国,德国,意大利和西班牙未来10年通胀预测的变化情况:意大利对通货紧缩的恐惧最大 - 即使该国试图扩大其财政赤字,通常预计会引发通货膨胀 - 但过去几个月的下降趋势是统一的,无可置疑的。2017年广受欢迎的“同步全球增长”的任何挥之不去的信念已经消失。
 
 

欧洲通货紧缩 - 或至少是通货紧缩 - 恐慌与美联储转向温和立场同时出现,大发彩票促使美国通胀预期上升。结果是,美国和德国的长期通胀预期之间存在四年来最大的差距。差异现在超过0.9个百分点:这种分歧有可能成为任何人在全球分配资产的关键热点,因为通胀预期推动了股票和债券收益之间的相关程度。这是对冲基金集团DE Shaw撰写的一篇有趣且令人信服的论文的结论。这是逻辑,由DE Shaw的经济主管Brian Sack和纽约联邦储备银行市场集团前负责人提出。

首先,美国的债券和股票在过去三十年中呈正相关。债券的强劲表现意味着股票表现强劲,反之亦然。这导致了流行的“美联储模式”,因为前美联储主席艾伦格林斯潘在讨论股票市场是否被高估时似乎参考了它:较低的债券收益率证明股票收益率较低是合理的,这是另一种说法价格更高的方式盈利比率。这种相关性消失了,然后在20世纪90年代后期逆转。在本世纪,债券和股票走势相反,尤其是股票大幅下挫的两个时期:根据萨克的说法,原因可以用通胀预期来解释。在下面的图表中有这个结论的强有力但有间接的证据。由于通胀预期仍然很高,股票和债券之间的正相关性仍在继续。在20世纪90年代末期,通胀预期结束了长期下跌,开始持平至约2%的水平。在很大程度上由前美联储主席保罗沃尔克领导的通货膨胀战已经获胜。股票和债券之间的关系发生了变化。为了使关系中的这种转变更加清晰,请查看此图表,将通胀预期水平与相关水平进行比较。这种关系并不完美,但它很强大,并且有充分的理由相信在20世纪90年代后期关键的关系发生了变化。 在我们继续前进之前,我们有可能被“随机性所欺骗”,正如Nassim Taleb所说的那样。伦敦一位备受尊敬的分析师安德鲁·史密瑟斯(Andrew Smithers)在2006年为英国“金融时报”撰写的一篇文章中对“美联储模式”进行了以下激烈的攻击,该文章采用了他称之为“股票经纪人经济学”的整个流派:

数据挖掘取得的最大单一成就是债券收益率的发明。这声称可以通过比较债券收益率和收益率来估值股票。从1977年到1997年,这些比率在美国显示出强烈的相关性。但是从1948年到1968年确切存在相反的关系。当然,可以使用所有可用的数据,从而扼杀经济学家的偏见,但却违反了关键原则数据挖掘 如果这样做,则表明债券收益率和收益率之间根本没有关系。尽管如此,读者可以确信债券收益率的使用不会因为理论或经验无法支持而消失。基于数据挖掘的声明不会因为它们不起作用而被丢弃。

这是一个重要的批评。我们是否有充分的理由相信存在改变的关系,而不是没有关系?要么与结果一致,也不能被否定。但Sack确实为资产配置关系可能以这种方式发挥作用提供了良好的直觉。

 
 

他提出了四种不同的情景,所有这些情景对股票和债券之间的相关性都有不同的影响。我会总结如下:

  1. 收益率上升是因为在通胀(或通胀预期)意外上升后,央行正在采取紧缩政策。在这种情况下,央行将不得不加息超过通货膨胀率,因此这将成为股市的坏消息,而股市将会下跌。因此股票和债券价格均下跌。
  2. 收益率上升是因为美联储被视为变得更加强硬,或者具有不同的反应功能。尽管通胀预期不变,但现在的预期是,如果通胀开始起飞,利率将会特别大幅上升。在这种情况下,股票和债券价格都会下跌 - 股票的情况甚至更糟,因为他们没有获得与实际通胀上升相伴随的更高的名义红利。 
  3. 由于经济前景正在改善,收益率上升。这对股市来说是好的,因为它应该意味着更高的收益增长。因此债券价格下跌,而股价上涨。
  4. 没有中央银行的帮助,收益率上升,但由于投资者风险偏好的变化。在这种情况下,资产类别将朝着相反的方向发展 - 风险偏好增加,债券价格下跌(收益率上升)和股票价格上涨。

这是一组合理的情景,它确实符合变化的股票之间存在关系的观点。直到1998年,当最终看到赢得通货膨胀的长期斗争时,情景一和二主导。一切都与央行的态度及其对抗通胀的斗争有关。从那时起,随着通胀预期的锚定,经济前景的转变和更广泛的投资者风险偏好变得更加重要。因此,我们主要看到情景三和四,两个资产类别是负相关的。 

有关这可能是真实的进一步证据,请查看此图表,显示危机后环境中的相关性。这种相关性通常是负面的,但在一系列关于央行的担忧出现的事件中,已经转为略微积极:所以我们对历史有一个合理的解释,但是在将资金投入到未来的工作中,这会给我们留下什么?在这里,DE Shaw的团队对收益率曲线以及美国和西欧经济进行了两次广泛的预测。对于能够提高债券收益率的经济困难的养老基金经理来说,这两者都不会受到欢迎。

首先,Sack表示仍有机会在收益率曲线的最远处赚钱。这是因为自危机以来中央银行积极直接干预以提高资产价格,债券收益率下降可能较少,更多的是他们十年前扼杀通胀预期的成功。他说:

如果投资者确信债券与股票回报呈负相关关系,那么他们预计债券的风险溢价(“期限溢价”)将为负。也就是说,投资者可能愿意接受负的预期超额收益,实际上是支付债券提供的对冲服务。 

如果保费一词是负的,那么这意味着你应该为债券支付更多,而且他们的收益率应该更低。(除此之外还有很多复杂性,但让我们把它作为概括)。看看期限溢价,DE Shaw确实发现它们随着时间的推移逐渐下降。但是,一种可能的异常现象仍然存在:“持有期限较长的持有工具的预期超额收益在更大程度上得到了支持。”换句话说,我们应该从更长期限的投资中获得更高收益的逻辑。保护我们免受长期投资所涉及的额外风险。换句话说,收益率曲线仍然向上倾斜。该图表显示15年/五年远期汇率(从现在起15年后的五年期汇率)已下降,但一直保持积极的态度。因此,等待这种异常现象也可能有一些意义。(当然,假设通胀和通胀预期仍在控制之中,但目前这看起来不错。)其次,日本的先例并不令人鼓舞。日本的巨大资产价格暴涨在1990年初达到顶峰,此时其债券和股票之间存在强烈的正相关关系。在日本的情况下,相关性在五年内稳步消失,然后变为负面且保持负面。如图所示,美国和德国正在追随日本的道路,但落后了十年。 

 
 

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